21世纪经济报道记者孙燕、孙永乐 上海报道
因证券行业改革、券商合并推进，二级行业与往年牛市的大扩张不同，买方（基金）、卖方（券商研究所），在一起经历着动荡。
多重背景交织，买方、卖方人才流动持续活跃。
随着合并重组工作的进行，国联民生（601456.SH）研究所多位首席分析师早前已经离开国联民生：民生证券宏观首席、建筑建材首席、固收首席、策略首席及机构销售总监相继离职；国联证券副所长、固收首席也陆续出走。
随着“大所”首席的分流出走，国金、华金等卖方研究所的生态图景正在悄然变化。
欲重拾荣光的国金研究所
国金证券，几乎是民生的明星分析师们“转会”首选。
其中包括：原民生证券策略首席分析师牟一凌任国金证券首席策略官、常务副所长以及策略组负责人；原民生证券建筑建材行业首席分析师李阳任国金证券任所长助理、建筑建材首席，李阳团队的赵铭也出任国金证券建材研究员；原民生证券宏观首席分析师赵宏鹤任国金证券宏观高级分析师。
不只研究业务条线，销售条线也同步转移：2024年9月，原民生证券研究院副院长、机构销售总监冯诚，先于分析师们入职国金证券，任股票销售交易部总经理。
机构人士称，冯诚入职国金研究所后，就开始整改销售条线，调整老人工作方式，甚至因此“得罪”了一些人。
这显示出，新的销售总监可能背负着国金证券管理层不小的业务期待。
实际上，除了已知的多名国联民生分析师入职国金外，2024年，原招商证券分析师赵中平已入职国金证券，担任国金证券副所长、可选消费首席分析师、大消费研究牵头人。原西南证券公用事业组组长池天惠、原国投证券通信首席张真桢早已陆续加盟国金证券。
这意味着，国企券商基金“限薪大锤”未完全落下之际，国金研究所早已在市场上招纳人才。
国金证券自2005年开始，提供研究服务。2006年当即在市场上崭露头角，当年，其获得的基金分仓佣金总额排名行业第16位。
2009年，国金研究所拿到其历史上最高的一次佣金排名，行位第10，最低则出现在2021年，行业排名第28位。
国金研究所2005年至2024年佣金排名（数据来源：Wind，21世纪经济报道整理）
从2019年到2021年，国金研究所的佣金排名波动背后是人员的动荡。
“2019年左右，研究所有段时间在考核上出了一个政策，完不成KPI要倒扣工资，有些人待不下去了。”一位早已从国金研究所离职的分析师说。
而苛刻考核的背后，是那几年，市场不断传出国金证券的实控人“涌金系”资本，想要出让牌照的消息。
最早在2018年前后，市场传言四川国资委可能接盘国金证券牌照，尽管公司多次辟谣，但依然引起了国资入主后研究业务独立性受损、激励机制弱化的普遍担忧。
至2020年9月21日，国联证券公告，公司于2020年9月18日与长沙涌金（集团）有限公司（以下简称“长沙涌金”）签订了《国联证券股份有限公司与长沙涌金（集团）有限公司关于国金证券股份有限公司之股份转让意向性协议》，拟受让长沙涌金持有的国金证券约7.82%的股份。
国金证券想卖牌照的猜想被证实。
但在该公告发布前，内容却被提前“泄露”。2020年10月13日，两家公司同时公告终止筹划重大资产重组的计划。尽管并购终止，这一事件却间接影响了研究所团队的稳定性。
之后5年，市场再无国金证券要卖牌照的传闻。
由于彼时国金研究所佣金排名下降，国金证券曾在2021年启动3.0改革。
2021年，国金证券先后招纳原开源证券首席经济学家赵伟、原中泰证券研究所副所长苏晨，至麾下。
在苏晨加入前，国金证券相关负责人对媒体的公开表述是：在3.0改革下，国金研究所的定位也发生根本性变化。研究所定位为非盈利部门，由此前延续十多年的利润中心调整为成本中心。未来将加大研究投入，围绕资产定价能力，着力打造高水平、具有广泛影响力的综合研究所，力争用5年时间重返行业前十。
在苏晨加入，并担任国金证券研究所所长后，2022年2月，媒体的公开访谈中，苏晨称，要带领国金研究所重返行业前十。
“结合上述两位不同的负责人的表达，‘5年’、‘前十’，很有可能是国金证券管理层给苏晨的KPI。”有机构人士称。
国金证券则称，这里的“前十”不是单一的佣金和派点考核驱动，目标在于研究在行业外部影响力评选的综合排名前十。
例如，国金证券研究所在2022年至2024年外部评选中荣获多项殊荣，分别获得“新财富最快进步”研究机构第二名、第三名，2023年获得“最佳产业研究团队（制造）”第十名，化工团队上榜，新能源、军工团队入围，2024年新财富入围团队实现翻倍以上增长，并且在其他多个外部评选中也有多个行业名列前茅。
对于国金研究所来说，想要在利润上快速做大，并不容易。
国金证券对此称，研究所设置了明确量化的考核体系和分配制度，切实做到按劳分配、多劳多得，主观评价在研究员的考核体系中占比极低，研究团队面对的是客观的市场检验——“这仿佛是对新来的首席们承诺，不会随随便便就不发奖金。”有券商从业人员称。
不过，总的来说，随着国企限薪令即将落地，站在公司角度，昔日身价高昂的明星分析师们，终于可以被“压一压”价格了。
同时，伴随着机构普遍对下半年启动牛市的预期，可以待市场回暖后让佣金获得大幅增长、排名上升——对于国金证券来说，这是一笔不错的买卖。
后半程发力的华金研究所
民生系流失李阳、赵宏鹤、牟一凌、谭逸鸣四大首席，国联系亦流失原所长杨烨辉、副所长贺朝晖两员大将。
国联证券原研究所所长杨烨辉3月加盟华金证券，担任总裁助理兼研究所所长；原研究所副所长、科技组组长、电新首席分析师贺朝晖4月入职华金证券，任副所长、电新首席分析师。
事实上，早在去年，原民生证券副总裁苏鹏便加盟了华金证券，任副总裁，分管经纪业务和研究所。
“华金证券背靠珠海华发集团，本来没有什么存在感。因为在珠海华发的整个业务板块里面，证券业务算不上多么好的生意，所以此前并没有很想要做大。后来地产行业不行，想把证券业务做大又‘心有余而力不足’。近期地产压力有所缓和，是一个让证券板块做起来的好时机。”接近华金证券的消息人士如此评价该公司近期“愿意花钱招人”的动作。
毕竟，大所分析师的身价就算再压，对于小所来说，依旧是一笔很大的开支。
5月26日晚，华金资本（000532）公告称，为支持参股公司华金证券的融资需求，拟按持股比例向增信方珠海华发提供最高额不超过5075万元的反担保。此次交易构成关联交易，尚需提交股东大会审议。
在此交易中，华金证券作为债务人，通过华发集团（主体评级AAA）的担保获得债券发行信用增级；华金资本则通过反担保机制，对冲因华发集团代偿可能产生的风险。华金证券此次债券发行规模达35亿元，期限不超过5年，资金用途或包括补充流动性及业务扩张。
前述消息人士称，公告印证了华金证券确实想要补充资金扩张业务了。它可能也是想在当前二级行业薪资比较低的位置，吸引人才，以迎接牛市的溢价。
在杨烨辉履新后，华金证券曾对外表示，华金证券研究所将以现有团队为基础，汇聚并打造产业专家型卖方分析师团队，聚焦产业链生态研究，构建覆盖金融机构、上市公司及政府机构的智库服务平台，坚持聚焦产业，助力实体经济高质量发展。
可以说，华金证券发力券商研究的信号已经明确。
随着多位卖方资深人士的加盟，其谋划的“金融与新质生产力”深度研究品牌或加速成型。
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