来源|时代商业研究院
作者|彭元重
编辑|郑琳
10月31日，红塔证券（601236.SH）发布2025年三季报，财报显示，红塔证券2025年前三季度实现营业收入17.62亿元，同比增长8.46%；归母净利润8.64亿元，同比增长32.59%。
不过，时代商业研究院注意到，从单个季度表现来看，其第三季度业绩同比有所下滑，业绩稳定性仍有待提升。从收入结构来看，自营投资业务是撑起红塔证券业绩的绝对主力，近年来收入及占比明显增加。
此外，2025年前三季度，头部券商占据了约七成的市场份额，行业“马太效应”愈发凸显，中小券商面临较大竞争压力，亟待从同质化规模竞争向差异化专业服务转型。
11月5日、7日，就业绩变化趋势、差异化发展等相关问题，时代商业研究院向红塔证券发送邮件并尝试致电询问。但截至发稿，该公司尚未回复相关问题。
第三季度业绩略有下滑，自营业务“扛起大旗”
财报显示，红塔证券成立于2002年3月，是一家由中国烟草总公司控制的国有证券公司，于2019年7月在上交所主板上市，是A股第36家上市券商，主要业务包括自营投资业务板块、财富管理业务板块以及机构服务业务板块。
三季报显示，红塔证券交出了一份不错的成绩单，2025年前三季度的营业收入与归母净利润均实现同比增长。
然而，从单季度表现来看，红塔证券第三季度的业绩实际上出现了下滑，营收为5.73亿元，同比下降3.98%；归母净利润为1.94亿元，同比下降4.33%，其业绩稳定性仍有待提升。
财报显示，今年第一季度，红塔证券的营收为5.66亿元，同比增长46.00%；归母净利润为2.96亿元，同比增长147.24%。今年第二季度，红塔证券营收为6.23亿元，同比下滑2.68%；但归母净利润为3.75亿元，仍保持同比增长13.71%。
仅今年上半年，红塔证券就实现了归母净利润6.71亿元，达到2024年全年归母净利润（7.64亿元）的87.83%。
从环比增速来看，如图表1所示，红塔证券今年前三季度业绩增速同样呈现后劲不足的趋势。
事实上，2025年以来，红塔证券业绩整体实现大幅增长，或与其收入结构的变化有关，自营投资业务已成为红塔证券的绝对支柱。
定期报告显示，2024年，红塔证券自营投资业务收入达到13.65亿元，占全年营业收入的67.54%，同比提升12.43个百分点；2025年上半年，红塔证券自营投资业务收入占比超过八成，达81.15%，同比增长6.05个百分点。
在三季报中，红塔证券将业绩增长归功于“非方向化转型”策略的成功实施。所谓“非方向化”，即用多资产对冲、做市或场外衍生品等市场中性策略替代“单边押涨跌”的方向性头寸，以降低净资本占用和业绩波动，同时满足机构客户对风险对冲与流动性的需求。
在资金规模、投研团队实力落后于头部券商的情况下，“非方向化转型”已成为中小券商“稳收益、控风险”的共同转向。
今年上半年，从可比同行情况来看，自营收入和占比总体同样走高。可见，自营业务已经逐渐成为部分中小券商业绩增长的重要驱动力。
不过，红塔证券自营投资业务的占比持续走高也存在一定的结构性风险，由于自营业务对市场波动极为敏感，占比过高可能导致市场波动对红塔证券业绩的影响被放大，其业绩稳定性值得关注。
马太效应加剧，中小券商走向差异化竞争
目前，我国券商同质化竞争严重，尤其是注册制改革以来，市场份额进一步向研究能力、销售定价能力、风控能力强的头部券商集中，形成强者恒强的“马太效应”。
Wind数据显示，2025年前三季度，A股共有11家上市券商的营收规模超过百亿元。其中，TOP10券商合计实现营业收入2727.46亿元，约占上市券商全部营收的65%。
从归母净利润来看，2025年前三季度，中信证券、国泰海通、华泰证券、中国银河、广发证券等五家上市券商归母净利润规模超过百亿元，且TOP10券商合计实现归母净利润1195.48亿元，占比高达70.6%。
截至2025年9月末，上市券商资产总额合计达到14.92万亿元，TOP10券商的资产总额占比约为70%。
2024年3月15日，证监会提出了建设一流投资银行的整体路线图：力争通过5年左右的时间，推动形成10家左右的优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到2035年，形成2～3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。
与大型券商相比，中小券商在资本实力、业务规模等方面存在一定的劣势，在并购整合浪潮背景下将会面临更大的发展压力，转型迫在眉睫。
今年8月22日，证监会发布关于修改《证券公司分类监管规定》的决定，定调差异化发展，为中小金融机构的发展指明了方向。
从命名上，《证券公司分类监管规定》调整为《证券公司分类评价规定》，更强调发挥证券公司的主观能动性，并将“引导证券公司更好发挥功能作用，提升专业能力”作为立法目的写入第一条，同时将原有的“实现持续规范发展”升级为“实现高质量发展”。这一转变标志着券商行业告别“规模崇拜”，走向高质量发展的新阶段。
另外，在具体指标设计上，新增加分指标重点倾斜权益投资，引导加大自营投资和资管业务的权益投资比例，并适当扩大重点业务加分覆盖面，将经纪、投行、资管等主要业务收入加分由前20名扩大到前30名，为更多中小机构提供了在细分领域获得加分的机会，鼓励支持中小机构差异化发展、特色化经营。
在差异化路线选择方面，中小券商通常会选择聚焦于区域、特定业务类型、特定产业等策略。例如，西部证券（002673.SZ）提出“融入陕西大局”；山西证券（002500.SZ）则是成立了服务山西实体经济工作组等；华宝证券依托股东中国宝武集团的产业背景，致力于打造聚焦绿色产业的特色券商，紧密围绕钢铁生态圈的绿色转型需求提供金融服务。
特色化业务方面，2025年半年报显示，红塔证券聚焦知识产权证券化细分赛道，充分利用已有的成功发行经验，打造差异化竞争优势。深交所官网显示，2025年8月，红塔证券就作为管理人助力贵州首单知识产权资产证券化产品发行。
相比于头部券商的“大而全”，对于中小券商来说，做好顶层设计、找准精准定位成为突破的关键。中小券商更应专注于某个行业领域或某项业务领域，实现更深的产业理解和资源积累，掌握细分行业的垂直资源，培养在细分行业领域或业务中的核心竞争力，从而形成差异化竞争力，以拓展生存发展空间。
（全文2647字）
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