港股IPO江湖从未如此热闹。
作者 | 笔锋
来源 | 投资家（ID：touzijias）
港股IPO江湖从未如此热闹。
最近，智驾“双雄”小马智行与文远知行同日敲钟；赛力斯携问界之势转战H股，创下中国车企IPO规模之最；忙碌的生物医药赛道更显疯狂，6天8家药企扎堆递表。
就在这种“风口+资本+赛道”的叠加周期里，一位神秘且低调的北大“创业教父”悄然入局——孙陶然，带着他的“拉卡拉”向港交所递交H股发行与上市申请，中信建投（国际）担任保荐人，安永出任审计机构，正式开启冲刺“A+H”上市之路。
一
提到拉卡拉，就绕不开创始人孙陶然。
在中国商界，能连续25年创业，且次次成功的人屈指可数，孙陶然无疑是其中的传奇人物。
从北大师从厉以宁的学霸，到横跨媒体、公关、电子消费、支付四大赛道的连续创业者，再到著有《创业36条军规》畅销100多万册的“创业导师”，他用一次又一次的成功，诠释了什么是真正的“赢家思维”。
孙陶然的创业基因，早在学生时代就已显现。他出生于东北吉林，从小就是“孩子王”，班里的“调皮派”也都愿意跟随。这种号令与凝聚力，成为他后来创业版图的隐性资本。1987年，他以省文科第四名成绩考入北京大学经济管理系，师从厉以宁教授，北大四年，他在宏观视野与自我野心之间奠定基调。他一离开校园，就打破分配束缚，立刻将视野投向商界、媒体界、金融界，寻找创业自由。
上世纪90年代，他从广告行业起家，短短三年就从副经理晋升为总经理，随后联手同学创办蓝色光标，拿下联想等大客户，如今蓝色光标已成为国内公关行业的标杆企业。中途跨界推出“商务通”，凭借精准营销让这款电子产品在1999-2001年间市场占有率突破70%，创造了电子产品销售奇迹。2001年，他创立乾坤时尚科技，推出掌上教育电子词典，虽后遭遇好记星竞争，核心团队仍随他继续创业。
更难得的是，他以天使投资人身份押注的永业集团，2009 年成功登陆纳斯达克，让资本看到了他跨界判断的准确性。2005年，孙陶然积累经验后，带着联想、雷军的投资，正式创办拉卡拉，一头扎进当时还处于蓝海的第三方支付领域，标志着他正式踏入“支付时代”。
彼时，互联网支付还未爆发，扫码支付、微信收款远未铺开，中小商户的刷卡痛点尚存。他精准捕捉到“还信用卡”这一刚需，以便利店为战场，将自助终端铺到全国各大城市，成为无数人接触第三方支付的“第一扇窗口”。
2011年，拿到央行第三方支付牌照后，拉卡拉推出考拉刷卡器、POS机及公共缴费服务，形成线下支付闭环，截至2014年，拉卡拉拥有近1亿个人用户和超过300万企业用户，成为当时国内最大线下电子支付公司，并连续两年移动支付市场交易规模位列第二，建立了银联之外最稳的收单网络。
2019年，拉卡拉成功登陆深交所创业板，募资13亿元，成为名副其实的“支付第一股”，上市首日市值一度逼近200亿元，拉卡拉营收超百亿，市场给予高成长溢价。彼时的拉卡拉，手握央行首批支付牌照，线下POS机覆盖超千万商户，身后是联想控股等资本巨头的身影，妥妥的行业标杆姿态。
孙陶然被冠以“创业教父”的称号，不仅因为连续六次成功创业，更因为他在每个周期都踩中了行业拐点。从广告、公关到通讯，再到支付，每一次都是对时代的精确预判。当互联网金融还停留在概念层面时，拉卡拉已经跑通现金流和盈利模型，这在当时是罕见的。
外界称他是中国支付版图上，唯一能与支付宝、微信并列的“第三极”。
那一刻，他的故事被写进了时代。
二
高光时刻，并未持续太久。
上市后，拉卡拉面临的挑战反而更为艰巨，整个支付行业红利见顶，监管趋严，巨头加码。
在个人支付市场，央行开始整顿支付牌照，行业集中度，加速向支付宝和微信支付两大巨头倾斜。拉卡拉赖以立足的线下POS网络优势，被互联网支付生态迅速稀释，通道利润下降、交易成本上升。
其重心转向的B端收单业务，虽然早期通过POS机具铺设获得了可观交易量，但也面临着银联商务等老牌对手，以及美团、京东等互联网巨头向产业互联网渗透带来的挤压，行业“天花板”隐约可见，昔日的“收单帝国”开始显露疲态。
过去，拉卡拉靠线下通道和技术壁垒取胜，如今支付本身已变成基础设施，利润被挤压，流量被巨头垄断。面对生死考验，拉卡拉启动了艰难的转型，拉卡拉曾试图通过金融科技延伸业务寻找新增长点，包括中小商户贷款、供应链金融和跨境支付，但受限于金融监管趋严，这些业务难以形成持续放量。新的增长引擎，始终未能再现早年的爆发力。
更深层的问题在于，拉卡拉的商业模式，依然重资产且依赖线下网点，这在移动支付时代显得笨重。微信支付和支付宝，通过线上场景渗透与流量生态闭环，几乎垄断了C端支付入口，而拉卡拉虽然试图转向B端数字化服务，但商户服务赛道同样竞争激烈，美团、京东科技、快钱等平台早已占据高地。
面对平台化竞争，拉卡拉的独立存在感被不断削弱。为突破困局，孙陶然开始尝试以“支付+科技服务”重塑品牌，试图打造新的增长曲线。公司一度被市场寄予厚望，希望能复制美国支付巨头Square从支付切入商户增值服务的成功路径。拉卡拉也的确在金融科技、电商科技、信息科技等领域积极布局。
但转型从来不是轻装上阵的坦途，而是需要真金白银投入的攻坚战。
无论是SaaS业务的生态整合、AI技术的研发迭代，还是跨境支付网络的全球布局，每一项举措都离不开海量资金的支撑。因此，在内地业务增长承压、转型面临挑战的背景下，赴港上市，加速牌照布局，扩张海外市场，成为了其试图破局的关键一步。
从2005年成立至今，拉卡拉经历了第三方支付行业的黄金时代、移动支付的冲击转型，如今又站在“A+H”上市的十字路口。
三
“创业教父”光环背后，也潜藏多重资本压力与战略被动
规模虽大，但盈利却并未稳健上升。
公开数据显示，拉卡拉近几年归母净利润波动明显。2022年至2024 年，其净利润分别为-14.38亿元、4.58亿元、3.51亿元。2025年前三季度，拉卡拉营收40.68亿元，同比下降7.32%，净利润3.39亿元，跌幅高达33.9%。更糟的是，其现金流净额同比暴跌63%，仅余2.9亿元。
资本市场的信号更直接。创始人孙陶然的亲弟弟、原第三大股东孙浩然实施了“清仓式离场”，合计减持超1927万股，并不再持有公司股份，此举累计套现金额4.93 亿元。与此同时，作为单一最大股东的联想控股，也三年间连续减持，其持股比例从从28%降至23.5%。创始人家族，与早期投资人的同步离场，无疑为拉卡拉的港股上市前景，蒙上了浓厚的阴影。
更让外界担忧的是，拉卡拉在黑猫投诉平台的投诉量已超10万条，涉及乱扣费、虚假宣传、售后失联等问题。另据报道，拉卡拉及其多家分公司在过去一年里屡次因违规遭到监管处罚。要知道，在支付这样一个高度依赖信誉与合规的行业里，这些几乎是致命的。
目前，其主业仍是线下收单，收入占比高达89%，而整个线下支付市场早已饱和。POS机铺到尽头，交易量见顶，每一分钱增长，都要靠蚕食别人的份额。它试图转向跨境支付，但这部分业务在总盘子中仅占2%，短期内难以构成支撑。
更致命的是盈利结构失衡，拉卡拉的利润高度依赖存量客户和手续费抽成。监管层面对支付牌照、清算通道、联合贷模式的高压，使其扩张通道不断收窄。合规成本飙升、毛利率下滑、创新投入不足，整个商业模式进入疲态。
从A股的“支付第一股”到谋求香港上市，拉卡拉的这一战略转身背后，港交所无疑将为拉卡拉提供一个国际化的资本平台，帮助其拓展海外业务。但问题在于，拉卡拉在国内市场尚面临如此多的挑战，海外扩张能否顺利推进，仍存在诸多变数。
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