21世纪经济报道记者 曹媛 深圳报道
近日，智谱AI通过港交所上市聆讯、正式递交招股书，向“大模型第一股”发起冲刺。
这家历经8轮融资、斩获超83亿融资额的明星企业背后，集结了诸多顶尖投资机构。作为早期领投方之一的达晨财智，也即将迎来“收获期”。早在2021年5月，智谱AI完成A轮过亿元融资，由达晨财智等机构领投，后不断追加投资。
近年来，达晨财智在人工智能及具身智能领域出手频频，“我们在该领域的布局已接近40家，涵盖大模型、机器人本体、灵巧手等产业链各个环节。”达晨财智创始合伙人、董事长刘昼告诉记者。
谈及近期盛行的AI泡沫论调，他认为“整体看下来泡沫不太大”，对头部机构而言，部分项目高估值并非单纯泡沫，而是要“与泡沫共舞”。
当下，一级市场在募资、投资、退出端逐步回暖，但仍面临社会资本信心不足、AI泡沫争议等诸多行业痛点。在此背景下，21世纪经济报道专访达晨财智创始合伙人、董事长刘昼，解读一级市场冷暖、拆解AI领域投资逻辑。
达晨财智创始合伙人、董事长刘昼（受访者供图）
“市场真的回暖了，明年募资机遇较多”
21世纪：从数据看，今年一级市场在募资、投资、退出三方面有所回暖，作为资深投资人你今年对市场的体感如何？
刘昼：确实是在回暖。我们观察到一级市场经历了前两三年的低谷后开始复苏，今年上市和挂牌的数量、融资总额，呈现持续增长的状态。无论是同行还是我们自身，上市（退出）的速度都在加快。
在募资端，明年对于头部GP而言，募资机遇较多，最大的机会是获得国家级大基金，例如国家发改委主导的万亿级别的引导基金以及与社保基金的合作。随着大基金数量的增加，优质GP将有更多机会获得资金，我相信在明年募资端是比较好的。
（备注：近日国家创业投资引导基金以及3只区域基金完成工商注册；12月26日举办启动仪式，3只区域基金与首批49个子基金以及27个项目代表正式签约。）
21世纪：目前在一级市场国资LP占据主导地位，你怎么看？理想的LP资金结构是怎样的？
刘昼：达晨的LP目前以国资为主，这也是行业大的趋势，清科数据显示，2025年前三季度，国有控股和国有参股LP合计披露出资金额占比达86.0%，相较2024年同期提升1.7个百分点。
国资性质资金能满足基本资金需求，但也带有比如招商引资、返投等诉求；社会资金更注重财务收益。单一国资为主的资金结构并非理想状态，需要有国资与社会资金多元共存的模式，这对行业发展更有利，但这个格局的调整和改变还需要不短的时间。此外，部分地方仍会将当地产业发展与创投基金支持绑定，具体措施的落实和实现也需要时间，我们呼吁更积极、及时的调整。
21世纪：为何近两年社会化、商业化资本进入创投领域做LP的意愿如何？
刘昼：主要有三个方面。一是在全球经济增长普遍放缓的大背景下，社会资金整体紧张，财富保值压力增大。
二是创投基金属于长期投资，变现周期长，而社会资金因总量减少，对资金安全性和流动性要求更高，顾虑较多。
三是此前二级市场较为低迷，IPO放行速度放缓，投资退出难度大，社会资金对创投收益的预期变得模糊，影响投入的信心。
信心恢复需要过程，IPO回暖只是其中一个积极因素。要扭转社会资金顾虑，还需要进一步回升、二级市场持续向好、整体赚钱效应回归等多重因素共同作用。预计2026年可能会有小幅改善，真正的信心恢复大概需要三年时间。
“看好人工智能，不会盲目追逐高估值项目”
21世纪：达晨75%的投资均投向以智能制造、信息技术、新能源、新材料、生物医药、军工为代表的硬科技领域。今年重点关注哪些细分领域？在哪些赛道出手次数较多？
刘昼：硬科技方面，我们当前最核心的布局赛道是人工智能及具身智能领域，我们在该领域的布局已接近40家，涵盖大模型、机器人本体、灵巧手等产业链各个环节。
之所以重点布局，一是这是第四次工业革命竞争的核心领域，属于科技博弈；二是政策大力支持，“十五五”规划将人工智能列为未来产业首位；三是该赛道具备万亿级市场潜力，甚至比互联网赛道规模更大，值得大力度布局，我们不想错过“人工智能+”的时代机遇。
21世纪：具身智能是今年最火热的赛道之一，第三方数据统计，达晨财智今年在具身智能领域出手约11次，这一赛道竞争激烈，你们如何规避泡沫、找到合适的投资标的？
刘昼：赛道拥挤确实可能催生泡沫，比如部分项目短期内估值快速攀升，但人工智能和具身智能的赛道是“不能错过”的核心领域。
我们的布局逻辑有两点：一是“早半步布局”。比如对人工智能，在同行之前切入，智谱AI这个项目我们早在A轮8亿估值时就落子投资，后续两轮追加，上市前估值已达260亿，港股上市后会有更高比例的增长，早期布局能锁定安全边际。
二是我们抓紧布局应用场景细分市场，2026年达晨将重点布局“人工智能+应用”，比如近期投资的“耳朵时间”AI电台项目，通过虚拟主播实现个性化内容生产与推送，背后依托人工智能算法，这类细分应用场景竞争尚未白热化，能提前抢占先机。
同时，我们不会盲目追逐高估值项目，若标的估值已达100亿、200亿级别，我们会更加谨慎，避免同质化竞争带来的套牢风险。
21世纪：目前，我国具身智能与人形机器人处于什么发展阶段？您如何看待具身智能与人形机器人的商业前景？
刘昼：刚起步阶段，目前还谈不上成熟的标志（无论是规模化生产还是技术突破）。
应用场景方面，如家庭服务机器人只是初级应用，国家更需要该技术承担更重要的任务，比如高原哨所值守、危险场景作业甚至国防领域应用，这些更高层级的需求才是行业发展的核心方向。
学会“与泡沫共舞”
21世纪：回顾近两年，一级市场最大的投资机会和泡沫分别在哪里？
刘昼：在大国科技博弈背景下，最大的机会也集中在相关赛道，包括人工智能、机器人、半导体、军工等，这些赛道会持续获得政策支持，成长空间广阔。
至于泡沫，目前行业整体泡沫不大。对头部机构而言，部分项目高估值并非单纯泡沫，而是要“与泡沫共舞”：一方面，不追高；另一方面，给与足够耐心、帮助企业成长和发展起来，真正有独特价值的企业，前期的“高估值”会被后续实际带来的市场价值所验证。
21世纪：作为资深投资人，您如何看待当前一级市场所面临的诸多问题，是否有过焦虑时刻？
刘昼：我总体比较乐观，达晨一直倡导“快乐投资”。面对这些挑战，关键是提前预判、主动应对。比如针对招商引资、返投等诉求，我们两年前就成立了专门的“生态赋能部门”，专职对接LP诉求，2024年相关任务完成率达100%，2025年我也给他们能打85分以上，全年大概率能超额达成目标。提前布局专属部门，也让我们避免了被LP诉求卡壳、出资受阻的问题。
21世纪：同业中是否有其他机构成立类似“生态赋能部门”的专职部门？
刘昼：现在已有部分机构跟进，但定位相对模糊。达晨是行业内最早旗帜鲜明成立该专职部门的机构，而其他机构有的由员工兼顾相关工作，有的将其归入投资人关系部。整体来看，专职对接LP诉求的部门正在成为行业趋势。
21世纪：达晨财智作为深圳本土创投，相较于北京、上海、杭州等创投重镇，您认为深圳最突出的差异化特色体现在哪里？还需补足的短板有哪些？
刘昼：深圳创投业最大的差异化特色主要体现在创投机构更贴近市场，决策效率高、市场化导向强。
深圳的短板主要在两点：一是引导基金支持的可持续性不足，近年来出资偏少，而京津冀区域的大基金资金体量更大，对优质GP的出资更持续。
二是对创投行业的政策支持力度也要加强，当前需要强化对创投行业的支持，尤其要坚持对全国优秀GP的可持续出资，才能保持创投重镇的优势。
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