21世纪经济报道 记者郭聪聪
继农业银行以1.81%的票面利率发行500亿元二级资本债创下该行发行利率新低后，9月24日，建设银行又以1.83%的票面利率满额发行了400亿元二期永续债。
至此，国有大行资本补充债券（二级资本债、永续债）发行利率集体步入“1字头”区间——就在今年4月，市场上“二永债”利率还在2.00%左右，短短数月内已累计下行近20个基点。
从单家银行看，下行趋势更为清晰：工商银行二级资本债发行利率由4月的2.00%降至1.81%，永续债发行利率由4月的2.01%降至1.86%；建设银行二级资本债发行利率由6月的1.89%降至1.88%，永续债票面利率由6月的1.92%降至1.83%；农业银行二级资本债发行利率也由8月的1.87%下降6个基点至1.81%。发债成本中枢持续走低。
随着国有大行发债成本不断下移，银行外源性资本补充成本的下行空间正在被进一步打开。截至目前，商业银行年内二永债发行量约1.6万亿元，较去年同期增加近30%。
低利率窗口从何而来
二级资本债与永续债（业内合称“二永债”）是商业银行重要的资本补充工具，发行目的在于满足监管对商业银行资本充足率的要求。对银行而言，发行利率越低，意味着以更低的成本补充资本、增强风险抵御能力。
本次农业银行二级资本债1.81%的定价水平，再度创下该行发行利率新低。回顾年内走势，今年4月，工商银行发行的500亿元二级资本债票面利率为2.00%，同时发行了300亿元永续债，票面利率为2.01%。中国银行500亿元二级资本债利率低至1.97%，已被市场视为“历史低位”。
进入第三季度后，市场定价发生了变化。7月，交通银行400亿元二级资本债利率为1.89%，较4月发行的二级资本债下行了8个基点；农业银行二级资本债的发行成本也由8月的1.87%再降6个基点至1.81%；建设银行400亿元的永续债票面利率也由6月的1.92%降至1.83%，下降了9个基点。国有大行“二永债”整体下行趋势已十分清晰。
利率缘何持续下探？博通咨询金融行业资深分析师王蓬博在接受21世纪经济报道记者采访时表示，利率持续下探并非单一因素造成。
王蓬博分析认为：“当前市场流动性整体处在合理充裕状态，市场上不缺资金，但高等级、长久期的优质资产并不算多，资产配置压力摆在机构面前。国有大行本身信用底子扎实，市场认可度高，再加上存量老债到期置换，进一步推高了市场对这类债券的认购热情。”
在优质资产供给不足的背景下，申万宏源固收团队将银行“二永债”称为信用债优质资产稀缺的“最佳补充”，是信用债利率化下的“必争之地”。从投资者结构来看，理财与保险资金构成了核心配置盘，对长久期高等级品种的偏好尤为明显。
王蓬博进一步分析道，理财资金交易属性更强，受净值波动、阶段性考核影响大，会经常做调仓止盈，容易造成利率短期来回波动；保险资金属于典型的长久期资金，偏好持有到期，和二级资本债的久期天然匹配。因此，险资占比提升，对国有大行这类高等级二级资本债的利率中枢能够起到压低作用。
但他同时提醒，保险机构入库门槛卡得很严，主要投资大行和头部股份行，很难下沉到中小银行，这种资金结构变化，会进一步放大整个资本债市场的信用分层。
谁把握住了低利率窗口
从银行自身经营看，资本补充需求具有刚性。此时，能够以低成本完成外源性资本补充的银行，无疑把握住了难得的市场窗口。
在本次低利率“补血”窗口中，国有大行无疑是绝对主角。
截至目前，商业银行年内二永债发行量约1.6万亿元，较去年同期增加近30%。发行主力集中在国有大行和头部股份行——其中国有六大行年内合计发行“二永债”达1.09万亿元，占发行总量的比重近七成。
从利率上看，也是一路走低。大行凭借扎实的信用底子和较高的市场认可度，在三季度逐步以“1字头”利率完成募资。
然而，与国有大行形成鲜明对照的是，中小银行在“二永债”发行市场上稍显冷清。截至9月末，城商行中仅有北京银行、宁波银行、中原银行等城商行发行了1640亿元“二永债”，农商行中仅有成都农商行、江南农商行等农商行发行了198亿元，合计1800多亿元。
2026年二永债发行情况（按银行类型分布）数源：企业预警通 21世纪经济报道记者制图
王蓬博分析指出，大行和部分头部城农商行，资本水平、资产质量都比较稳，能够进入主流机构的投资白名单，发行利率自然可以贴近大行水平。尾部中小银行，不少机构自身资本缓冲本就不厚，还面临资产质量方面的压力，再加上二级资本债本身带有减记条款，天然附带风险，机构就会要求更高的风险补偿。
王蓬博表示，这种局面也意味着，靠发行二级资本债来补充资本的市场化门槛已经抬高，尾部机构不能单纯指望发债，还是要更多依靠利润留存、地方政策支持这类内外部渠道补足资本。
展望后续，市场认为低利率窗口能否延续仍取决于货币政策取向与债市供求关系，银行“二永债”的配置需求仍有支撑。申万宏源指出，下半年发行与净融资可能明显减弱，国股行以滚续为主，净供给主力或转向中小银行。
（作者：郭聪聪 编辑：周炎炎,曾芳,剪辑张通）
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