1466亿专项债试水收储 多地创新模式破题收益瓶颈
证券时报记者 郭博昊 贺觉渊
2024年年末以来，利用地方政府专项债券支持回收闲置土地和收购存量商品房(下称专项债支持“两个领域”)用作保障性住房(下称“保障房”)的政策被视为破解房地产库存困局的新思路。但从推进成效来看，受制于定价机制与收益率平衡等难点，总体进展缓慢。
据企业预警通数据，截至9月3日，全国已落地537个专项债收储项目，用于支持“两个领域”的专项债使用规模为1466亿元，这些项目中用于收购存量商品房的债券只有18个，比重不足4%。
不过，在政策小范围落地过程中，部分城市的创新实践已为破解核心难题提供了有益经验，如推行“肥瘦搭配”资产组合模式、建立收储绿色通道等。受访专家建议，可考虑通过超长期特别国债支持收储、优化债贷组合、完善保障房REITs(基础设施领域不动产投资信托基金)发行等方式优化收储的融资和退出机制。
地方探索合理定价机制
专项债收储的核心前提在于建立“财政可控、企业认可”的定价机制。多地结合区域实际情况，探索差异化定价模式，保障财政资金安全，尽可能调动房企、城投公司等市场主体的参与积极性，推动收储工作顺利开展。
从实践来看，地方普遍采用两类定价机制。一类是“重置成本法”。以兰州、惠州、银川、青岛、沈阳、西安等城市为代表，参考同地段保障性住房重置价格设定收储价格上限。记者调研发现，以西安、福州为例，当地将保障房配售价格锚定为同地段商品房价格的5折左右，既严格控制财政支出规模，又通过明确成本核算标准，为房企提供清晰的参与预期。
另一类是“市场比较法”。杭州、广州等城市按周边房源市场价或“土地成本+建安成本”定价，如杭州临安区以不超过周边商品房及车位估价为限，广州增城区直接核算房企实际开发成本，更贴合企业合理利润诉求。
不过，两类定价机制在实际执行时也暴露出相应弊端。前者因保障房以同地段商品房价格的约5折进行配售，房企普遍认为此价格难以覆盖债务，抑制了企业参与收储的意愿；后者虽相对更契合开发商的利益诉求，但与保障房配售价格限制产生冲突。配售型保障房售价通常仅为商品房的5至6折，若收储价格过高，政府在转售时将面临亏损困境。
“‘区间定价+动态调整’模式或是更好的选择。”上海财经大学中国公共财政研究院副教授汪峰告诉记者，通过参考近期均价设置浮动区间，在避免过度扭曲市场信号的同时，为应对未来房价波动预留调整空间。
多路径提升收益率
平衡公益与营利
保障房“公益性”要求的低租金与专项债“营利性”要求的收益自平衡，是收储项目可持续的关键挑战。据麟评居住大数据研究院数据，2024年重点50城租金回报率仅2.06%，低于2.29%的地方政府专项债平均发行利率；若计入改造、运营成本，收益率进一步下降。对此，各地通过“补充收益+模式创新”提升项目收益，部分地区探索已取得实效。
记者调研发现，一些地区通过“租金+配套”的组合，激活附属资产收益潜力。如浙江部分项目通过配套商业空间租赁、停车位收费补充租金收入，使综合收益率提升至3%以上，满足专项债偿付要求。
也有部分经济发达地区探索出“存量盘活―土地增值―收益反哺”的模式，如杭州上城区项目通过引入华润万象生活等专业运营商，以“基础租金+增值服务分成”模式提升收益。相关项目获评2023年住房城乡建设部“保障性住房运营管理优秀案例”。
在汪峰看来，杭州上城区项目最关键的突破，在于将收储存量房节省的土地指标置换为核心区高价值地块出让，并将部分土地溢价注入保障房偿债基金。
跨区域“肥瘦搭配”平衡收益水平亦有助于推动收购存量商品房加速落地。记者了解到，部分地方如安徽省已将合肥市包河区、滨湖新区等核心地段的高收益保障房与合肥都市圈内周边县域保障房项目整合为一个资产包，通过“肥瘦搭配”将经营性地块开发收益反哺安置房及公共服务建设，这一模式被住房城乡建设部列为全国典型经验推广。
汪峰指出，通过省级统筹，将省会城市核心区保障房与周边县域项目整合，提升组合资产的整体收益率，达到专项债偿付要求，既保障了县域地区的保障房供给，又通过优质资产反哺低收益项目。若全国推广，结合人口流入城市的优质存量房源，预计可整体提升收益率。
优化融资与退出
破解“不敢收、收不起”
对未来潜在的资产估值损失及资产处置难的担忧，是当下地方政府缺乏动力推动专项债支持“两个领域”落地的主要原因。为此，受访专家认为，构建“成本可控、收益可持续”的保障房收储政策体系，将有助于破解专项债收储项目“成本高、收益低”的难题。
汪峰对此建议，建立“特别国债+专项债+再贷款”的多维融资机制。针对保障房项目20年以上的现金流周期，建议中央政府发行30年期特别国债，作为保障房收储项目的主要资金，优先支持库存压力突出的三四线城市，剩余部分通过专项债和保障房再贷款补充。
在资产退出端，创新资产处置通道，大力发展REITs成为重要探索方向。汪峰建议，鼓励地方在收储项目成熟后发行保障房REITs，实现资金退出。建议证监会优化REITs发行条件，对保障房项目适当降低出租率和收益率门槛，扩大可发行范围。通过长期资金匹配、多元融资和市场化退出机制，有效解决地方政府“不敢收、收不起”的困境。
中国人民大学财政金融学院教授李戎则提出“债贷组合”的资金优化思路。他向记者指出，对于投资规模大、回收周期长的租赁社区或大型保障房项目，可将专项债资金用于项目资本金或基础设施建设投入，弥补自身收益缺口；同时通过央行结构性货币政策工具提供低成本贷款，补充项目建设、装修配置或日常运营所需的债务性资金，形成“股权+债权”的合理配比，降低整体融资成本。
西南财经大学财税学院原院长刘蓉也向记者提议，根据房地产市场情况，将存量土地资源运用和促进房地产市场止跌回稳两大战略任务结合起来，根据地区差异情况，给予地方政府调整收购闲置商品住房比例的权限，发挥地方政府积极性。
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