南方财经 21世纪经济报道记者胡慧茵
中东地缘政治局势带来的冲击持续——3月9日全球原油市场史诗级暴涨引发市场对通胀预期的担忧，正在成为主导全球债市的新逻辑。
自上周以来，美国、日本、澳大利亚、韩国以及欧洲国家的国债陆续出现了被抛售的情况，其中，美债和欧洲债券市场成为抛售“重灾区”。由于油价飙升，市场下调对美联储降息次数的预期，认为今年仅会降息25个基点一次，甚至可能延迟至2027年。受此影响，3月10日纽约尾盘，美国2年期、10年期和30年期国债收益率均刷新单日新高。截至北京时间3月11日晚上7点，美国的国债收益率均维持上涨的态势，其中10年期国债收益率再刷新新高，上涨68个基点至4.163%。
同样的一幕也发生在欧洲债券市场。在进口能源价格飙升的冲击下，市场开始预期欧洲央行将在年底前加息约30个基点，与2月普遍预期的再次降息形成鲜明反差。3月10日，英国2年期国债收益率一度飙升至近一年高位，报4.04%，单日上涨6.2个基点；德国2年期国债收益率也触及2024年7月以来的最高水平。另外，亚洲债券市场部分回调，但目前澳大利亚10年期国债收益率仍录得超1%的攀升。
全球债券市场正面临重大考验。有业内人士分析指出，短期来看，避险情绪升温或为债市提供一定支撑，但与此同时，近期原油价格大幅波动所引发的潜在通胀压力也不容忽视。
地缘局势风险尚未消退，此轮全球债市抛售潮会否持续，仍是市场关注的焦点。更根本的问题是，在全球经济“滞胀之风”渐起的背景下，欧美国家在应对输入性通胀与调整降息预期时，又该如何权衡二者之间的深层矛盾？
（资料图）
债券抛售逻辑生变
3月9日，国际油价呈现史诗级上涨，布伦特原油和WTI原油一度双双飙升至30%，逼近120美元关口，创三年以来新高。让人意想不到的是，曾被视为避险资产的债券市场瞬间沦为重灾区，短短一天内，全球债券市场就遭遇猛烈抛售。
虽然一天后，国际油价上演“高位跳水”，跌破90美元，但美债仍处于被抛售的状态，英国、德国、日本国债的收益率仍在上升。部分受访专家将这波全球债券抛售潮，归因于地缘冲突引发的能源供给冲击与通胀预期重燃。
中航证券首席经济学家董忠云向21世纪经济报道记者分析指出，自美伊冲突升级以来，霍尔木兹海峡航运受阻，直接推动国际油气价格飙升，市场对通胀的担忧随之迅速升温，进而引发了全球范围内的债券抛售潮。
目前来看，欧洲债券市场波动更为显著。截至北京时间3月11日下午5点，德国10年期国债收益率涨11个基点至2.866%，英国10年期国债收益率涨超100个基点至4.6%，法国10年期国债收益率上涨43个基点至3.491%。“欧债的波动确实更加显著，主要原因是欧洲对能源进口的依赖度极高，霍尔木兹海峡航运受阻对欧洲的影响尤其大。”董忠云表示，本就疲软的欧洲经济面临更大的“滞胀”风险，欧洲央行政策制定的难度更大，市场对欧债的抛售压力和对欧元区通胀预期的调整也更为剧烈。
中东地缘局势未见缓和，但债券这一传统避险资产“失灵”，引发市场对“最优安全资产”的讨论。
“尽管债券通常有避险作用，但其针对的风险事件通常是风险资产定价的‘分子’因素，即整体经济前景和风险资产盈利预期，当风险资产收益下降时，债券因为是‘固定收益’而相对上涨。”民银国际研究部主管应习文向21世纪经济报道记者表示，如果风险事件影响的是资产定价的“分母”因素，即无风险利率和通货膨胀，那么债券将难以避险，反而会下跌。本次地缘冲突事件导致全球通胀预期上升，对应市场对各国货币政策预期已发生改变，因此最终导致了债券收益率上升。
不得不说，本轮全球债券市场的抛售来得颇为突然，包括英国、德国和美国的2年期国债收益率都出现了近年少见的周度大幅上行。有分析指，这说明市场打的不是“避险买债”，而是“通胀抬头、央行更鹰、前端降息交易重估”的交易。
渣打中国财富方案部首席投资策略师王昕杰向21世纪经济报道记者分析称，此次债市抛售的核心逻辑并非资金寻求避险，而是市场在定价更高的通胀溢价和更紧缩的货币政策路径。美伊冲突后，期货市场推迟了对美联储降息时点的预期，并且削减了对全年降息幅度的押注。因此投资者要求更高的债券收益率，以补偿未来可能因通胀而损失的购买力，并反映政策利率可能“更高更久”的预期。
在董忠云看来，本轮全球债市抛售潮揭示了一个深层逻辑：当地缘冲突直接威胁到全球能源供应链这一核心利益时，传统的“避险逻辑”便会被“通胀逻辑”所覆盖。地缘冲突导致霍尔木兹海峡这一能源“大动脉”运输受阻，直接推升全球油气价格暴涨。此时的地缘事件已不再仅仅是传统意义上的风险扰动，而演变为一个直接抬升全球生产和生活成本的“通胀制造机”。正是由于市场对“二次通胀”乃至“滞胀”的担忧急剧升温，投资者才纷纷抛售债券，进而推高了全球债市收益率。
外界正在关注，市场是否已经出现了滞胀的风险。王昕杰称，即将公布的美国2月通胀数据是市场焦点所在。市场预期共识是，通胀在冲突爆发前保持稳定；若通胀高于预期，则美联储可能进一步推迟降息，短期内滞胀忧虑也会加剧。
降息预期和通胀升温博弈？
随着全球债券抛压持续加大，市场对于债市后市的看法并不乐观。
董忠云表示，“美伊冲突已在短期内重置了全球资产的定价逻辑，使得市场的焦点从‘数据依赖’迅速转向对能源供应和通胀失控的担忧。在局势明朗前，债市的波动预计都将维持高位。”
另有观点认为，债市可能存在另一种走向。王昕杰分析称，高油价在推升通胀、利空债市的同时，也会抑制消费与投资，进而加剧经济衰退的风险，这又对债市构成利好，市场将在多空两股力量的博弈中，寻找最终的主导逻辑。
说到底，债市走向关键在于全球的通胀走向，尤其是否会存在滞胀的可能。在受访专家看来，对于高度依赖能源进口的日韩和欧洲国家受影响最为显著。董忠云称，原油和天然气价格的飙升将直接冲击其贸易收支，推高企业成本和居民生活压力，此后一段时间，日韩央行将面临巨大的政策困境：既要应对本币贬值压力，又要在输入性通胀下考虑是否被动收紧货币政策。
在此之前，外界已经对欧洲国家和美联储的货币政策路径有所定价。美国利率期货显示，今年美联储降息幅度已从冲突前的59个基点骤降至仅40个基点。市场下调对美联储降息次数的预期，认为今年仅会降息25个基点一次，甚至可能延迟至2027年。另一边，英国央行、欧洲央行降息预期也同步下修，甚至有机构开始押注欧洲央行可能加息。
展望接下来的通胀走势，董忠云表示，短期内，全球通胀或因能源价格暴涨而出现显著且广泛的上行。这不再是“核心顽固”，而是直接的“成本推动型”全面通胀压力。往后看，只要霍尔木兹海峡的受阻状态不解除，或者没有明确且有效的供应端干预措施，市场对通胀的恐慌就不会消退，债券收益率就易涨难跌，“我们可能会看到收益率在当前高位基础上继续攀升，直至能源价格高到足以‘破坏需求’，或者地缘局势出现实质性缓和。”
王昕杰也认为，全球债市存在“降息预期”与“通胀升温”的分歧预期。短期内，输入型通胀压力将持续，而最终通胀路径取决于冲突时长。若美伊冲突短暂，则市场可能面临一段时期的温和再通胀；若冲突长期化，滞胀风险将大幅上升。债市短期走势存在分歧，但波动性将维持高位。
“总而言之，中东局势明朗前，债市难有单边趋势。能源净进口国债券波动可能更为剧烈。一旦市场确认高油价将导致经济‘滞胀’，对衰退的恐惧可能最终压倒通胀恐惧，促使资金重返长期国债避险，从而限制部分国家国债收益率上行空间甚至推动其回落。”王昕杰称。
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