21世纪经济报道记者 家俊辉 广州报道
时间回溯到2021年6月，首批9只基础设施领域不动产投资信托基金（公募REITs）顺利上市，标志着中国REITs市场正式启航。
历经三年的发展，我国公募REITs市场规模已突破千亿元大关，同时产品品种更加丰富，规则体系日益完善，逐步成为我国多层次资本市场的重要组成部分。
日前，围绕我国REITs市场的发展成效、产品价格波动、未来发展趋势等一系列问题，瑞思不动产金融研究院院长朱元伟接受了《21世纪经济报道》记者专访。
瑞思不动产金融研究院院长朱元伟（照片来源：受访者提供）
资产盘活效果显著
《21世纪》：自2021年6月首批公募REITs产品上市，REITs在我国已经启航三年。回顾来看，如何评价过去三年REITs在我国的发展？有哪些方面亟需优化？
朱元伟：三年来，中国的REITs市场取得了长足的进展。今年初，相关部门披露，截至2024年2月底，一共发行30只REITs产品，形成超千亿规模的市场，实现相关主体净回收资金340亿元，占总发行规模的1/3；通过净回收资金以及相关的项目单位工作，带动新增投资4200亿元，是发行规模的4倍；和REITs上市的相关税收缴纳额达到98.37亿元，相当于上市规模的1/10，比例较高；目前REITs市场累计分红93.77亿元，占发行规模的10%左右。
从发展趋势来看，REITs尚处于发展初期，与其他大类资产相比，市场规模相对有限。但按照我们的预测，这会是一个数万亿规模的市场，意味着巨大的成长空间。对于行业发展的早期就积极参与这个市场的机构与个人而言，抢先布局的机会更多，战略意义更大。从这三年的发展来看，资产类别不断扩容，新发和扩募数量有序增加，市场规模在持续扩大，市场的深度广度都在稳步提升。
从盘活效果来看，已发REITs在回收资金应用、带动新增投资和盘活存量资产等方面，盘活牵引的作用显著。通过监管机构和市场参与机构的持续宣贯，公募REITs牵引下的多层次REITs市场等概念，已经逐渐被越来越多的企业所接受，各种盘活案例越来越普遍。综合而言，REITs作为“盘活存量资产、带动有效投资”的创新金融工具，整体表现符合当初政策设计的初衷，的确起到了盘活资产的作用，也在切实服务于实体经济，推动企业的业务转型。
从市场建设来看，市场参与各方对于REITs的长远发展寄以厚望，很多机构都把REITs作为战略性业务来布局。我们接触的很多企业，无论是原始权益人，还是基金管理人，都在把REITs作为资产上市的平台进行长期谋划，期望可以充分利用资本平台的价值，服务于各自机构的高质量发展，相对于最初很多企业把REITs只看作一次性的融资工具、动辄与发债的融资成本比较，目前的市场建设和投资者教育都取得了长足进步。
当然，市场虽然取得了有目共睹的进展，但依然有若干需要优化的地方。比如目前REITs市场的规模还相对有限，流动性也有待提高，投资人结构还有持续优化的空间；参与各方在交易架构、治理机制激励相容等方面也有需要改进的地方；多层次REITs在一二级衔接等方面还需要更加畅通等等。
《21世纪》：当前，我国已经步入存量经济时代，特别是房地产行业。作为基础设施投融资创新机制，REITs在助力房地产去库存方面可以发挥怎样的作用？需要注意哪些问题？
朱元伟：目前各地都在探索引入多种金融工具盘活存量的房地产资产，而REITs作为近年来重要的金融创新，也被寄予厚望。
对于存量居住型房产，可以考虑与保障性住房相结合，在调整为持有型的租赁住房之后，可以发行REITs实现部分退出，将回收的资本金再投向收购更多的存量房产。建信租赁住房基金已经Pre-REITs上有诸多案例，私募REITs和公募REITs领域也在接近成功，以实际案例展示了可以在存量住房并购方面形成投融管退的闭环，实现对于房地产库存的滚动盘活。在此案例的基础上，各地的租赁住房企业和国资平台也在积极尝试这一模式，相信多层次REITs市场一定可以在存量住房盘活工作中起到重要的辅助作用。
需要注意的是，公募REITs在土地和房产相关的合规性上，要求还是相对比较高的。对于存量房产，需要关注它的各种证照手续方面的齐备性，也需要关注资产在运营方面的收益性和稳定性。
市场表现趋于稳定
《21世纪》：作为新兴的投资品种，REITs相对于股票、债券等其他投资工具，有哪些优势和劣势？面向投资者，有哪些建议？
朱元伟：从收益水平来看，REITs是介于股票和债券之间的产品。
REITs的收益率可能不如股票等产品高，但由于它的底层资产是基础设施或不动产，其收益的可预期性更强，业绩的波动性也通常低于一般上市公司。REITs的底层资产非常清晰具体，是某条收费公路，或者某几个物流仓储园区，信息透明程度以及聚焦主业程度都是很好的。相比之下，有些上市公司，即便是以基础设施持有为主，也会有多元化投资。就这一点来说，REITs的治理透明度对投资人更加友好。
REITs的收益率水平通常是高于债券的，但债券对于投资人而言是有本息保障的，本金和利息的可预期程度都更高。相比之下，REITs虽然现金流相对比较稳定，但终归还是一种权益型产品，并没有像债券那样有确定的本息偿付。与债券，尤其是信用债，高度强调主体不同，REITs还是更看重具体资产的现金流情况，两者在投研和风控等方面还是有比较大的差异，更需要理解底层资产。
对于投资人而言，一是建议客观认识REITs产品，它的底层资产是基础设施或不动产，现金流有一定的稳定性，但是毕竟是一个权益型产品，与保本保息的债券不能简单等同，REITs的业绩或者股价都还是具有一定的波动性；与完全浮动的股票也不能简单等同，它对应的底层资产非常明确，治理和取费机制也更清晰，建议投资人在分析的时候，更加关注底层资产的质量。二是建议从投资组合的角度来考虑REITs的投资和配置，把REITs作为自己投资组合中的一部分，看REITs是否可以改善投资组合的风险收益特征。
《21世纪》：与上市之初获得投资者火爆认购相比，当前REITs价格下行趋势明显，造成这种局面的原因有哪些？预计后续如何发展？
朱元伟：REITs市场主要是在2023年经历了普遍的下跌，这是由多方面原因造成的。
首先，在2021年6月首批上市之后，REITs市场受到了市场各方资金的关注，并且在2022年逐渐趋于火热，很多资金在未必深入理解REITs属性的情况下匆忙入场，或为了打新谋利，或为了跟风拿份额，导致新发REITs的认购倍数屡创新高，已上市REITs的价格也是一路走高。在这种价格已经明显超出合理估值的情况下，出现回调也是情理之中。
其次，受经济环境和疫情等因素的影响，高速公路、产业园区等业态在2022底之后出现了明显的业绩下滑，表现为车流量下降、过路费下降、园区的空置率上升、有效租金下滑等。由于多数REITs里面只有单一资产，某个租户或者租约的变化，会对REIT的业绩产生非常直接的影响，投资人之前对于业绩增长保有比较高的信心，在业绩陡然下降之后，在反思和修正自己的估值和判断的过程中，也会有些过度反应，这些都导致了REITs价格的下滑。
再者，投资者结构的多元化程度不高，对于市场和REITs的投资偏好和判断容易趋同，也会导致出现追涨杀跌之类的操作；早期REITs市场的投资者以固收投资机构居多，他们在考核期限多为一年、止损线设置往往比权益型投资更窄、在市场流动性不足的因素影响下，规模不大的卖盘都有可能导致股价的大幅下跌，进而导致更多的机构主动卖出，或触及止损线而被动卖出，无论哪种情况，都会加重恐慌情绪，放大下跌的趋势。
随着基本面逐渐平稳改善，加之监管推动出台了“4号指引”以优化REITs相关权益产品投资的记账方式，市场已经趋于稳定，并且在逐渐回暖。我们预计，经过了过去两年的市场波动之后，市场参与各方都会趋于理性。
整体来说，市场出现大幅波动，有利于投资者回归理性，也有利于监管发现政策机制上存在的问题并主动优化解决。所以，市场参与各方都在快速地学习和进化，和市场一起共同成长，为市场建设添砖加瓦，为市场的行稳致远奠定基础。
多层次市场在途
《21世纪》：粤港澳大湾区建设是国家重大发展战略。在发展REITs市场方面，大湾区潜力如何？可以从哪些方面做创新探索？
朱元伟：粤港澳大湾区是中国经济活跃程度最高的区域之一，在REITs的市场建设和发展方面，可以呼应大湾区的协调发展、“一带一路”、国际化互联互通、国内国际双循环等一系列国家战略或倡议的创新任务，具有非常大的想象空间。
大湾区在REITs发行绝对数量上全国领先。按照我们的统计，截至去年底，大湾区已发行REITs共计18单。其中，7单在沪深交易所上市，发行规模约210亿元，占国内REITs市场规模的21%；11单在港交所上市，总市值超过1500亿元，约为国内全部REITs发行规模的1.5倍。在REITs领域，大湾区无疑是全国起步最早、发展程度最高的区域。
大湾区的存量资产规模大、品质高。随着大湾区基础设施“硬联通”不断加快加深，成熟优质资产不断沉淀，REITs市场潜力持续增大。据统计，大湾区高速公路通车总里程达4500公里，9个沿海港口+2个内河港口的世界级港口群正在加速形成，由7座运输机场、11条跑道构成的世界级机场群正在迅速崛起，油、气、电输送网络的一体化加速建设，国家物流枢纽和产业集群资产数量多、质量高，保障性租赁住房存量大、新增需求足，消费基础设施起步早、发展快、收益好。这些都为REITs的发展奠定了良好的资产基础。
大湾区是“一带一路”的起点，可以作为重要节点，辐射全球。中国在践行“一带一路”倡议以来，已经形成了规模可观的存量资产。公开数据显示，从2013年到2022年，中国对“一带一路”共建国家的直接投资累计超过2400亿美元，这些海量的存量资产，如果可以通过多层次REITs市场加以盘活，意义重大。
《21世纪》：展望未来，REITs在我国将呈现出怎样的发展趋势？未来将在金融体系中扮演怎样的角色？
朱元伟：展望未来，REITs市场将持续发展壮大，涵盖越来越多的行业和资产类别，除了传统交通、能源、公用事业等基础设施之外，还会更多体现新经济、新基建、新消费元素。在现有的资产类别之外，既可以期待数据中心和人工智能算力中心、特高压、微电网、充换电与储能等高科技含量很高的新型基建，也会看到很多贴近普通大众生活的不同类型的消费、文旅、康养等等不动产。
REITs市场还会向多层次发展。公募REITs市场就像是金字塔的塔尖，它会牵引一级市场的发展，逐渐形成Pre-REITs、私募REITs和公募REITs多层次发展的市场。以REITs为代表的另类投资，将成为股票、债券之外的另一大类资产，成为投资者高度重视的市场。
我们对国外市场的研究发现，从2008年金融危机之后，经过了沉重打击的投资者，对于两类投资的偏好有相对比较明显的提升，一类是以指数基金和ETF为代表的被动投资，从追求资本利得转为更看重红利；一类是股票和债券等传统投资之外的另类投资。其中体现出的投资者偏好变化，一是在股票和债券的传统领域寻找更加表现稳健的产品，二是希望通过另类投资优化自己的投资组合，获得更好的风险收益特征，以更低的波动性获得中等收益。整体而言，以REITs为代表的基础设施和不动产投资，作为另类投资的一种，正在获得越来越多的关注。而REITs在综合表现上，也与低波红利股票有很多相似之处，预计也会成为广大投资者喜欢的金融产品，成为投资配置的重要考虑对象。
对资产方来说，多层次REITs市场将成为盘活存量资产、实现轻重业务分离的主流选择。行业会趋于分化，实绩突出、质量过硬的龙头企业会越来越突出。与此同时，很多企业会转型为特定行业或者特定资产类别的专业资产管理机构，他们凭借自己在特定资产类别里面的专业能力，为投资者打理资产，帮助其资金找到合适的资产进行配置，并且通过专业的资产管理，帮助其控制风险、提升价值。
对投资者来说，无论是Pre-REITs的私募市场，还是公募REITs市场，以及它所引申出的REITs指数基金和ETF，不同阶段的不同产品将可以更好地为投资者服务，令投资者可以从基础设施和不动产的投资中获益。长期来看，另类投资会持续发展壮大，围绕着基础设施和不动产的资产管理行业的重要性会愈发凸显，双向互动之下，无论是对资产方的业务转型，还是投资人对于资产管理机构的甄选，都会促进这个行业的发展。
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