21世纪经济报道记者 石恩泽 深圳报道
日前，中国第三大音视频云服务商七牛智能（简称“七牛云”）终于接到了来自港交所的好消息。
过去15个月内，七牛云对港股IPO十分执着，分别于2023年6月29日，2024年3月18日，2024年9月22日，三次递表港交所。但前两次，该公司都未等来聆讯。
更早之前，七牛云还打算于2021年在美国纳斯达克上市，但后续因受中美审计监管博弈风波影响，而于2022年9月自愿撤回美国上市申请。
时隔2年，命途多舛的七牛云此番备战港股，可与当初美股的心境大不相同。过去3年里，七牛云累计亏损7.57亿元，且年亏损呈扩大之势。因而，不少业内人士称，上市港股将是七牛云能抓的最后一棵“救命稻草”。
然而，近年来，腰部云厂商里顺利上市的优刻得、金山云和青云科技也逃不过亏损的困局。中国腰部云厂商的荣光停在了4年前。
30亿资本要一个结果
七牛云成立于2011年，作为中国最早从事音视频云服务的公司之一，外加其创始人许式伟因曾领导开发WPS office 2005而声名鹊起，七牛云一经成立就得到了资本的青睐。
在云计算高速增长的那几年，七牛云一度成为投资机构眼中的明星公司。公司的股东阵营相当豪华，包括淘宝中国、经纬中国、启明创投、张江高科(600895.SH)、交银基金、中国国有企业结构调整基金等明星机构。
10年时间里，七牛云先后获得6轮股权融资，融资总金额超过30亿元。
2021年之后，一级市场对于云计算的热度褪去。七牛云原本打算一鼓作气上市美股，但人算不如天算，赶上中美监管机构围绕审计底稿一事相互博弈。局势未明之前，七牛云只能撤回向美国证监会递交的上市申请。
期间，七牛云可能也想过上A股科创板，但据该公司披露的招股书，七牛云不仅上市前3年连续亏损，还连续3年研发投入占营收比例低于15%，实在无法满足A股科创板的硬性要求。
因此，才会有市场人士分析，港股IPO是七牛云上市融资的最后一个可行性方案。
而自去年以来，七牛云连着三次递表这个略显着急的动作，又与其和A轮至F轮投资者签订的回购协议有关。
根据招股书披露，七牛云在2023年6月26日，与A轮至F轮投资者签订协议终止附于可转换可赎回优先股的赎回权。若是七牛云无法在2025年1月1日前完成港交所上市，那么七牛云将以原始投资额的200%回购A轮投资者的股权；以原始投资额的150%回购B轮至E轮投资者的股权；以原始投资额的140%回购F轮投资者的股权。
然而，七牛云近三年业绩均处于亏损状态。2021年至2023年，七牛云的净利润分别亏损2.20亿元、2.13亿元、3.24亿元；经调整的净利润分别亏损1.06亿元、1.19亿元、1.16亿元。算下来七牛云，3年累计亏损7.57亿元，且年亏损呈扩大之势。
另外，从现金流看，截至2024年7月31日，七牛云的现金及现金等价物为1.48亿元，定期存款为0.58亿元，加总共计2.06亿元。远不够回购的资金量。
此外，在宏观环境复杂多变下，自今年以来，越来越多的GP开始采取强硬手段，要求项目回购。根据礼丰律师事务所发布的《VC/PE基金回购及退出分析报告》，13万个项目将陆续面临退出压力，“上万名企业家可能面临数亿元的回购风险”。曾经被资本捧得越高的公司，如今将遭受更大的反噬压力。
在30亿资本催着要一个结果的压力下，不少业内人士分析，上市港股将是七牛云能抓的最后一棵“救命稻草”。
旧业务萎缩，新业务难撑大局
走到把上市当救命稻草，从侧面也反映出，七牛云自身造血能力不强。
回归公司基本面，作为中国第三大音视频云服务商，七牛云何以至此？
首先，要从七牛云的产品来分析。七牛云的产品主要包括MPaaS（音视频平台即服务）和APaaS（应用平台即服务），这两块业务加总占整体营收九成以上。
其中，MPaaS产品服务对象是开发能力强、需求较为灵活的客户。APaaS解决方案，为基于公司的MPaaS能力及利用其低代码平台的场景化音视频解决方案，旨在使客户仅需简易部署，即可快速调用不同功能。
过去几年以来，MPaaS业务一直是七牛云收入的顶梁柱，收入比重超过70%。但近年来，占收入比重大头的MPaaS业务却表现出了增长乏力的迹象。
2021年至2023年，七牛云MPaaS实现收入分别为13.70亿元、8.75亿元、9.75亿元。同期，这项收入的占比分别为93.1%、76.3%、73.1%，亦呈逐年下降趋势。
客户数方面，2021年至2023年，七牛云MPaaS客户数分别为6.88万人、8.40万人、9.25万人，逐年增加，但客户平均贡献的收入却从2021年的1.99万元骤降至2023年的1.06万元，两年下降了47%。客户保留率也从2021年的72.1%下滑至2023年的67.6%，两年下降4.5个百分点。
而之所以出现这个情况，则于云计算行业竞争加剧有关。
目前七牛云业务中近八成收入来自公用云业务。而公用云业务近年来竞争非常激烈。一方面，近年来，移动、电信、联通三大运营商凭借占据网络设施这一绝对优势，快速崛起，抢夺市场份额。
另一方面，去年以来，云计算行业掀起价格战，市场竞争异常激烈。2023年4月，阿里云宣布核心产品价格下调了15%至50%，腾讯云、移动云等巨头紧随其后，部分产品价格降幅高达40%。
而七牛云多年来销售成本居高不下，2021年至2023年，其销售成本占各期收入的比例分别为80.2%、80.1%、79%。在大厂之间白热化的竞争下，进一步挤压了七牛云等中小厂商的生存空间。
作为“后起之秀”的APaaS，虽然营收占比逐年上升，2021年至2023年期间，由1.7%提升至21.1%，但业务规模仍然较小，难以对于业绩形成支撑。不过，七牛云在招股书中提到，“AIGC+音视频APaaS”未来有望成为音视频APaaS的新形态。
然而，当下APaaS的市场空间也并不大。据艾瑞咨询预计2024年、2025年APaaS的市场空间分别为28亿元、42亿元。同时，AIGC音视频赛道目前竞争十分激烈。
因此有分析认为，若七牛云要保持APaaS国内第二的市场份额，势必要增加更多研发成本。对于已经亏损了3年的七牛云来说，无益于雪上加霜。
综合来看，七牛云依靠APaaS业务短期内快速翻盘，将公司整体业绩扭亏为盈的概率不大。
中小云厂商的生存空间逼仄
若说七牛云上市路不顺，错过了最佳时机，那么顺利上市的腰部云厂商，如今过得如何？
作为国内典型的腰部云厂商，优刻得(688158.SH)、青云科技(688316.SH)、金山云(NASDAQ:KC)下滑的财务数据正透露出国内中小云厂商加速失血的局面。
根据各家2023年财报显示，优刻得净亏损3.43亿元，金山云净亏损21.8亿元，青云科技净亏损1.72亿元。
上市后仍然难盈利，也让资本逐渐对中小云厂商失望。
从各家市值上看，优刻得上市首日308亿元，最新市值不足45亿元；青云科技上市首日39亿元，最新市值11.5亿元；金山云上市首日48亿美元（约合人民币336亿元），最新市值6.47亿美元（约合人民币45亿元）。
可见，中小云厂商的荣光，停留在了4年前上市的那一刻。
从整体云计算市场发展进程来说，2020年，可以说是巨头留给中小云厂商最后的窗口期。
据IDC历年数据显示，2017年上半年，金山云在中国公有云IaaS中占有约6.5%的市场份额，位列第三，仅次于阿里云和腾讯云。
但到2021年下半年，中国公有云服务市场份额前五分别为阿里云、腾讯云、华为云、中国电信天翼云和亚马逊的AWS，金山云已经被归为“others”。
待运营商杀入后，2023年下半年，中国公有云IaaS市场中，阿里云、华为云、中国电信、腾讯云和中国移动为市场排名前五，市场份额总和为70.8%；PaaS格局前五为阿里云、腾讯云、华为云、AWS和中国电信，五家市场份额总和为64.9%。
而在此之前，中小云厂商之所以能够茁壮成长，则与大厂曾是他们最大的客户有关。
根据金山云招股书显示，2020年字节跳动为金山云带来了28%的营收，成为当之无愧的第一大客户。但字节跳动成为金山云“金主”的同时，也同步上线了火山引擎平台，宣布进军云计算领域。
2020年，大厂们决心对云业务下重注。2020年4月，阿里云宣布未来3年再投2000亿元。一个月后，腾讯亦宣布，未来5年将投入5000亿元。
如此巨额的资金投入，还只是巨头们未来3到5年投入战场的预备资金。对于历年营收不过百亿元的中小厂商来说，它们远没有这样的资金实力去抗衡。
当客户变身对手之后，在马太效应下，中小云厂商逐步被逼到墙角。尤其是为留住高端人才，中小云厂商需付出更大的成本。
2022年至今，优刻得多位高管接连出走，包括联合创始人兼COO华琨、核心技术人员杨镭、副总裁贺祥龙以及联席CTO王齐等人。接连的“人事地震”后，原本的创始人团队仅剩CEO季昕华一人。
而上述成功上市的腰部云厂商所面临的困境，就是七牛云的前车之鉴。当七牛云上市后，市场整体存量竞争的烈度，只会愈加严重。
值得一提的是，近2年，AI的兴起，让中小云厂商将AI视为可差异化的新出路。优刻得、青云科技、金山云都纷纷推出自己的AI算力云服务方案。
但以互联网背景云厂商为代表的AI研发阵营，可以大模型为抓手；以运营商为代表的云厂商，可以为整体AI发展提供坚实的资源基础。
那么问题来了，走差异化的第三方创业型云厂商，能够提供些什么呢？
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